明汯投资董事长裘慧明：量化的2020和2021

作 者 |裘慧明

来 源| 私募排排网

正文

由私募排排网主办，世纪证券、中信建投证券联合主办，华西证券、平安证券、云溪基金、潼骁投资协办，深圳市私募基金商会支持，主题为“大变局·新时代·勇破局·启远航”的“ 2020年第九届中国对冲基金年会”于 2020年12月17日-18日在杭州洲际酒店隆重举行。年会特邀对冲基金精英代表聚首，共同探讨对冲基金行业发展的新趋势，展望对冲基金行业发展的新未来。

裘慧明 明汯投资 董事长

明汯投资是我国量化私募代表公司，也是最早一批迈入百亿级别的量化私募之一。裘慧明博士投资经验超过19年，在美国长期从事量化投资策略，事件驱动和宏观策略的投资工作，在全球优秀投资机构服务。

以下是明汯投资董事长裘慧明在大会上的精彩演讲：

谢谢私募排排网的邀请，刚才但总讲了价值投资在中国的实践，确实价值投资代表了基本面研究为基础的投资方式。这种投资方式历史非常悠久。价值投资通过深入了解公司，了解行业来选股，这种投资方式在过去的100年出现很多大师，在中国也获得了巨大的成功，涌现了以但斌总为代表的一大批价值投资实践者。

我今天讲一下另外一种投资方式，也就是量化投资，以数据为驱动的一种投资方式。这个投资方式起步较晚，严格来讲量化投资从70年代末80年代初才有。但如果是数据为驱动就叫量化投资的话，那至少从1920年就有了。大家读过《股票大作手回忆录》就会看到，杰西.利弗莫尔会每天看报纸上登出来股票的开盘价，收盘价，最高价，最低价等，用来预测明天的开盘，实际上也是粗浅的量化投资，而且也会取得不错的效果。

当然，现代意义上的量化投资是随着计算机技术的发展进行的，像现在比较杰出的量化投资机构，比如海外的文艺复兴，D.E.Shaw等，都是在80年代起步的。当然经过30年发展，量化投资已经在投资者心目中成为一种非常主流的投资方式。粗略估计在美国的股票市场上，量化投资管理规模大概占所有主动投资管理规模40%左右，所以已经成为一种非常主流的投资方式。

国内量化投资相对起步比较晚，严格意义上的量化投资如果从选股角度来讲可能从2013年开始。2010-2013年从有股指期货品种开始，程序化接入放开，第一批是做套利策略为主的，比如期现套利策略。还有以商品期货，股指期货为投资标的的CTA策略大概是从这段时间开始。量化选股在2013年开始得到长足的发展，过去六七年发展的非常快。但是如果从美国走过的路程来看，量化未来还有很大的发展空间。

我今天就回顾一下2020年量化投资在国内的发展，讲一下明年量化投资的展望。

2020年快要结束了，确实量化行业在中国2020年得到迅速的发展，这是基金业协会的数据。这个数据跟实际的管理规模相比可能是高估的，因为基金业协会是双重统计，如果用母子基金的话，大概会算两次，真正的管理规模可能在这个数字基础上再除以1.5，但是大家也会看到明显的趋势。在2018年底的时候，整个行业只管理了1500亿，实际数据可能是在一千亿左右，大概CTA200亿，股票800亿。到了2019年底这个数字基本翻倍了，基金协会数据差不多三千亿左右。到今年底数据可能更高，我怀疑会到6000亿，基本上又翻了一倍，实际管理规模大概3500-4500亿左右。而且各大类的产品都获得了不错的业绩，管理规模在迅速扩大. 以前大家往往把量化跟对冲产品混为一谈，量化就是低风险的，稳健的产品。但是正如刚才所讲，量化投资是一种投资方法论，用在股票上是一种怎么通过选股做出超额收益的投资方式，不只限于低风险的中性产品。今年量化股票多头增长非常迅速，而且获得了非常好的业绩。市场中性产品由于低风险标的的稀缺，也极度受投资者欢迎，现在基本上头部量化私募的中性产品，已经成为一个稀缺品。后面也会提一下CTA产品。

再看一下量化基金的管理规模占私募证券类基金的比例，从2019年11%到现在的16%左右，这个数字可能未来还会增加。这几年市场的变化对量化投资有很多利好：从2016年重启IPO以来，每一年都有不少公司上市，中国退市的股票是非常稀少的，所以会导致中国可投资标的在股票市场会越来越多，这跟美国市场非常不一样。我2001年入行，当时美国市场可交易的股票大概是3000多只，现在美国市场有流动性同时还有一定市值的股票还是3000多只，当然平均市值扩大很多，2001年很难想象会有苹果这种两万亿美金市值的股票存在，当时两千亿美金市值已经是很大的公司了。

但是中国不太一样，到今年11月份新增上市公司300多家，2017年更多。量化的投资方式是基于大数据的统计，我们希望投资标的越分散，这样对量化是利好。假设回到1990年中国A股市场初创的阶段，量化会没有任何优势。因为当时最早是老八股，后面发展到几十只股票。优秀的主观投研团队，可以把这些公司搞的非常清楚，上市公司董事长是谁，推出什么产品，有什么内部变化，具体数据是多少都可以做到很深刻的理解。但是现在有四千多家上市公司，可以说国内没有一家主观投研机构，有精力调研所有四千家公司。而量化是模型驱动，只要有公开数据，我们就能对每一个公司的股价做出一定的预测，从而在这些股票上获得收益。

大家再看一下成交额，A股的市场过去十几年也经历了长足的发展，大家看到交易量增加的趋势非常明显。2015年可能是特例，交易量确实非常大，今年也没超过2015年。如果去掉2015年的话，大家可以看到，从2005年以来，整体市场的成交金额是呈大幅上升的趋势。可能跟大家的印象不太一样，大家很多听到一些媒体上的声音，说量化规模扩的太大等。实际上国内管理规模相对偏小，所以国内量化私募都还在做价量上的策略，主要赚短周期上市场无效性的钱，赚的是交易的钱。赚交易的钱很重要一点是要有流动性，一个股票没有流动性是赚不了交易的钱的。中国A股市场流动性非常好，而且增长速度很快。可能大家对这个数字没有直观的概念，我就讲一下跟海外主流市场的对比。

现在A股市场的交易量超过了整个欧盟成员国市场的交易量，相当于美国市场的三分之一还多，这是什么概念？短短的30年，而且中国的GDP现在还小于欧盟的总和，但是中国的A股市场交易量已经超过了欧盟。考虑到中国有千一的印花税，而且是T+1的交易机制，这是非常惊人的数字。当然感谢中国市场大量个人投资者，给市场提供了充足的流动性。如果对比看美国数据，真实的交易量（不是由高频产生的交易量）不比中国大。投资者由于投资驱动，选股产生的交易，海外一般叫做真钱交易。在真实交易量（真钱交易）上中国A股市场和美股市场是旗鼓相当的。所以既然美国能涌现管理500亿美元，甚至管理一千亿美元的对冲基金，中国未来一定能涌现上万亿的私募管理公司，这是时间问题，这里面既会有主观选股，基本面投研为基础的投资公司，也会有量化为驱动的投资公司。

中国不但股票数非常多，大量中小市值的股票流动性非常好，这跟美国市场非常不一样，美股市场流动性基本集中在前一千个公司，如果看前面的一千家公司的话，流动性占整个市场80%-90%。中国不太一样，一千亿以上的市值股票数不多，只有90个，平均一天交易量有16亿左右，这个算大盘股。两百亿到一千亿市值的这里统计有400来只，比较接近沪深300成分股数量，也可以称为大盘股，日均交易量大概在6亿左右。一百亿到两百亿可以称之为中盘股，可能是以中证500为代表的，差不多400多只，日均成交量也有三亿左右。然后看大量的小市值的公司，股票数当然非常多2600只，这些股票日均成交量也有一个多亿，这跟美国不太一样。

我在美国做统计套利策略的时候，持仓基本集中在前一千只股票，那些没有流动性的股票，不管对主观投资还是量化投资都可能没什么意义。所以我们一般只关心有流动性的公司，中国四千只股票，基本都有挺不错的流动性，如果放松一点，任何股票都能交易，所以真实的投资广度非常良好。

回头看今年行情，那是非常好的。创业板指数是全球最好的，沪深300跟中证500比起国外的指数也是大幅度跑赢。但是上半年和下半年很不一样，上半年沪深300只涨了1.6%，中证500是11.3%。上半年属于成长股行情。下半年沪深300由于顺周期板块的原因，表现最好。全年看继续延续了过往优良的表现，2017年300指数表现非常好，2018年虽然回撤一点，2019年依旧表现非常良好，今年又持续了非常好的表现。

今年资管行业最大的发展还不是在私募，是在公募这一块。今年公募的业绩非常好，根据最新数据，今年的公募股票型和混合型偏股基金的业绩大概在45%左右。去年数字大概在35-40%之间，今年又是40%以上的业绩，确实是超越了指数非常多。刚才讲了沪深300就20%左右的收益，等于说跑赢了沪深300指数20%以上，在历史上都是非常罕见的。当然去年也非常好，有十几以上的超额，今年二十以上的超额，连续两年优异的业绩，公募确实今年获得了非常大的发展。

最新一篇报道说今年新发行的公募有三万亿，加上存量，包括去年到今年的业绩增长，现在股票型和混合型公募加起来管理规模有6万亿，比2019年增长了2.8万亿，增幅83%，其中40%来自于业绩增长。券商数据来看，今年个人投资者的收益并不是特别好，如果看个股的行情绝大多数的股票跑输了沪深300指数。看未来几年的话，结构化程度还会加剧，市场有效性会提高，超额收益很难像今年这么显著。当然也不能说明年一定会没有这么高的超额，但是这样的趋势很难维持。因为超额收益一定是负和游戏，如果你获得超额收益，你的对手方一定在跑输市场。当然股票市场是最好的市场，从1800年到现在美国200年的股票市场，获得了8%以上的年化收益。中国从1991年到现在接近13%的年化收益，所以即使跑输几个点也还能挣钱。这就是为什么股票市场能涌现非常大管理规模的公司，因为中国股票市场容量非常大，几十万亿的市场，这么大的经济体。现在即使GDP增速降下来了，比起欧洲来说还是高速发展，欧洲是1%的GDP增长率。中国经济增速虽然降下来，考虑到今年低的基数，明年可能会有7%-8%的增长。所以我们对中国的股票市场是充满信心的。整个行业不管是公募行业，还是私募行业，都有非常广阔的前景。

回到做量化投资，讲一下今年观察到的一些情况，在2013年的时候，当时大家基本把市场中性产品等同于量化，因为银行比较喜欢低风险产品，拿市场中性产品做信托产品的替代资产。据我们统计当时中性产品可能占整个量化私募管理规模90%以上。到今年这个比例可能降到50%左右。今年1-11月，中性产品的平均业绩大概在11%左右，还是因为有11月的回撤。其中上半年获得7%的平均收益，下半年大概是3.6%的样子，如果说大家看比较头部的机构，大概在15%左右。今年中证500股指期货对冲成本比较高，整年大概在9%左右。这个很多原因是受打新收益的影响。假如说非常大的产品，所有的新股都能顶格打中，上市首日卖掉，这个收益在6000多万。当然百分之百打中非常困难，而且像中芯国际这个新股很难拿到顶格，因为只有少数产品能达到拿到顶格的规模。初略估计，今年打新的收益非常高，我们算了一下，如果三亿左右的产品，今年的打新收益会在10个点左右。所以今年我们单看公募跟私募，还有券商资管以打新为主要目的基金的发行就有六千多亿。当然今年对于中性产品，如果打了新，对收益也是利好，但是没打新可能稍微吃点亏。

明年我们预计打新收益很难像今年这么高，一个是整体的产品越来越多，基金业协会领导们说他们都忙不过来，有一家机构一周备了几十个产品，基本都是为了打新设计的。我们预计明年对冲产品，对冲成本可能会降低一些，随着打新收益的降低，明年可能还会做到10-15个点的收益，费后大概 6-10个点收益。这也是长期来讲大部分投资者能接受的收益区间。因为现在银行的理财在2.5%-6.5%之间，如果低于5%的话客户会选择买银行的理财产品。所以中性产品长期收益可能就维持在这个区间。

今年是股票多头的大年，50亿以上大型量化机构的多头产品平均收益大概在45-55%，费后在35-45%左右，这个比中性产品的平均业绩高不少。所以今年量化多头类产品规模扩的最快，占量化整体管理规模从过去只有10%-20%左右，到现在的40%多。再过几年很可能就是明年，量化指数增强和其他量化多头类的产品，总体规模可能会超过中性产品。今年还有一类产品异军突起，就是量化CTA产品。近几个月股票市场比较分化，私募机构如果做成长股、中小票为主，业绩可能不会太好，如果做大票，做周期股业绩会不错。而各类CTA最近几个月都非常优秀，今年量化CTA的平均业绩是27%，从量化里面几个大分类来讲，比中性产品好很多，仅次于量化股票多头。

CTA的产品对大部分的机构有非常强的配置价值。如果要配股票多头的话有很多的选择，有大量的优秀的主观选股机构，也有大量的量化选股机构。如果想选一些跟股票市场收益相关性低的产品，相对就比较困难。中性产品收益比较低，而且经常动不动就封盘。债券收益长期会走低，而且今年信用债爆了一些雷，未来风险事件次数会越来越多，大家对CTA的需求明年会继续增加。而且随着疫情的缓解或者结束，海外经济复苏，对大宗商品的需求会大幅上升，可能利好以商品期货为主要投资标的的CTA策略。

刚才讲了股市整体的收益是非常好的，但是从我们做量化股票多头的角度，最关心的实际上不是绝对收益，而是超额收益。能做出超额收益，这才是我们作为一个主动投资机构的使命。如果私募机构赚的跟市场涨幅一样的钱，大家都应该买ETF，这个比私募产品成本低多了。所以我们最关心超额收益。市场好的时候，我们要比市场赚的更多，市场不好的时候例如2018年要亏的少一点。

所以我们评估一个量化机构的水平，当然评估主观机构也是一样的，要看它的超额收益能力。不管你是通过择时做出来，还是择风格、择股或者通过交易，这才是评估一家投资机构最客观的标准。随着规模的扩张，量化机构的超额收益，从2018年非常高的水平逐步在下降，根据我们的统计，一线量化机构500增强的超额在2018年是非常高的，大概在30-35%左右，不含打新收益。巴菲特几十年的超额收益10%，所以我们知道30-35%的超额收益是不可能长期持续的。中证500指数是2014年底开始有的，当时一千点，到现在年化收益大概是12%，如果在这个基础上还能跑赢指数30%，那你一年就赚年化42%。而过去十几年，公募基金业绩最好的基金经理大概年化22%左右业绩，所以长期保持40%几的收益完全不可能，除非完全控制规模的增长。

自然而然，从2018年以后超额收益在逐步下降，2019年在25-30%左右，今年去掉打新的话，在20-25%左右。长期来说优秀主观多头的超额收益水平大概在10%-15%左右。这已经非常优秀了。如果大家能再做20年，维持跑赢市场10%-15%的水平，那就是巴菲特的水平。可想而知长期做到这个是非常难的。但是我们看到的是由于中国市场上无效性比较高，在过去的20年，确实很多的优秀机构，优秀的基金经理做到了这一点。即使这样20%-25%实际上也是一个非常难维持的水平。

再举一个例子，即使维持20%的超额收益水平，指数保守一点一年涨6个点，跟GDP一样。加上20%的超额，是26%的年化收益，那是十年十倍的水平。也就是说如果能维持十年的超额收益20%，量化机构现在管理的几千亿即使不募资，就会从五千亿变成五万亿，这基本不太可能。所以我们一直在讲，现在投资者是非常幸福的，因为买产品是好产品之间的选择，都是很好的产品。美国投资者大家觉得股市很好，但是对机构投资者是非常痛苦的，因为很难跑赢市场，好的产品有，但是都封闭了。所以对大多数投资机构来讲，很难买到优秀的产品。可能关心量化投资的朋友也会看到一些新闻，说今年量化表现不好，文艺复兴表现不好。实际上文艺复兴核心策略表现非常好，自营今年挣了70%，在本金一百亿美元的基础下。海外有句话说50倍（年化换手）以上策略理论上都是自营策略。外部投资者，理论上应该买不到50倍以上的投资策略的，但是在中国现在市场卖的量化策略全是50-70倍换手的。所以我们说现在投资者非常幸福，不管你选优秀的主观选股机构，还是量化选股机构，他们超额表现都很好。公募今年平均业绩就有45%左右。现在投资者要珍惜未来的几年，因为可能超额还会非常高，国内个人投资者的占比还在50%以上。像美股市场个人投资者比例在去年已经降到10%以下，而且美国的机构专业化程度非常高。另外和大家印象的相反，中国市场的Beta非常好，在股市里不要瞎折腾你的收益已经不错了。从1991年开始年化13%，从2005年到现在年化也有12%-13%，最近10年差一点，基于2009年年底高估值的情况下，如果投了创业板还有10%的年化收益。况且一线的主观选股机构基本都有10%以上的超额，只要选了还不错的机构，投资者基本可以拿到10%-15%的年化收益。

对我们专业机构来讲，如果没有大量个人投资者存在也很难做超额，如果大家都是专业投资者，都是冲锋枪对冲锋枪，超额收益能力肯定也会下降的。所以一方面我们希望个人投资者变的更加理性，大家来买优秀的公募基金，优秀的私募基金，不管是你做基本面投研也好做量化的投资也好，这样为投资者会带来更好的收益。从投资的角度，个人投资者的存在对做超额是有利的，美国市场为什么难做？因为都是机构投资者。能做六个点的超额已经是非常优秀的机构了，而中国如果说你只做了15%的超额，你会被大家骂的，至少我们每次超额收益水平降到年化15%以下，短暂几个月就被客户骂，这也是在中国市场上一个独特的现象。

我们每次都强调，中性产品不是固收产品的替代品，所有的投资方式，不管做基本面的投研选股还是量化的选股，一定会有周期性的，有一段时间表现会非常好，有些时间会表现比较差。像2019年和2020年都是上半年好下半年差，但是买固收理财的客户习惯一定要实现正收益，所以往往回撤会导致投资者非常紧张，因为跟他讲的是类固收产品。所以要让投资人理解市场中性产品可能会发生3-5%的回撤，长期看年化收益在6%-8%。往往在这种理解下客户会更理性的看待这些产品，而且会获得更好的收益。

另外一个误区，前几年比较盛行，大家都觉得量化策略是天然容量比较小的。2018年之前这个说法挺有市场，因为确实在2015年的时候一批量化私募管理规模上了百亿以后碰到一些问题，当然有政策上的原因，也有市场上的问题。多头产品卖不出去，中性产品不好做等等。我们管理规模超过100多亿的时候市场上还有很多声音，觉得一百多亿怎么管。我们一直在讲量化策略天然容量是非常大的，在海外占整体管理规模的40%。单是海外头部量化机构好几家美股持仓规模都超过一千亿美金，即使看核心策略，例如收益比较高的统计套利策略，持股规模也在500亿美金以上，这天然是大容量的策略。

对于统计套利策略，我们两年前的讲法，国内市场资金容量在五千亿到一万亿，现在实际管理规模证明已经到六千亿了。两年前整个市场交易量日均在四千亿左右，现在交易量平均在七千亿到八千亿，现在这个策略的容量应该可以更新到一万到两万亿。基本面量化策略的容量在5万亿到20万亿。但是现在基本面量化策略收益不够高，我们自己算了一下，大概只能做到12%-15%的超额。在整个市场一线量化机构超额在20%-25%的情况下是没有竞争力的。所以很多机构会问我们，你们现在管了近千亿了，你们能管多少，我的回答一直是，资金规模和超额收益要放在一起考虑。如果说你超额收益目标在10%-15%的话，五千亿也能管。我们开发了大量的因子，从2015年到现在积累了大量长周期的基本面因子，都加不进去，因为你加进去以后在现有规模上降低收益。所以量化管理规模可以非常大。现在大家对量化的机构要求非常高，如果低于20%的年化超额收益，基本上客户都不大能接受。但长期来讲，随着市场有效性的增加，超额收益率一定会往下降，那个时候大家可能能接受10%-15%的超额收益了。在这种前提下，量化行业做到万亿甚至十万亿级别都是可以的。所以量化策略和基本面投研为基础的主观选股策略一样，都是大容量策略。

最后展望一下2021年，市场有效性会持续提升。根据深交所的数据，现在程序化交易占总的成交量20%左右。这里面包括了少部分程序化的执行，背后的选股逻辑不是量化的，但是大部分应该是量化驱动的交易，这里面包括了国内的交易量，也包括了沪港通的交易量。明年这个比例还会继续提高，但对量化私募来说，新增资金边际影响会减弱。比如说整体管理规模在一千亿的时候，增加一千亿，你的规模是翻倍，对你的边际影响是很大的，但是现在是六千亿的规模，如果增加一千亿，边际影响就下降非常多了。假设现在大家500增强能维持在25%的超额收益的水平，再增长一千亿，可能也就从25%下降到23%。翻倍的话，如果从五千亿、六千亿上升到一万亿，可能超额收益要下降五个点到七个点，如果只增加一千亿，可能对超额收益下降没那么显著，而且很有可能头部优秀的投资机构能通过研究的提升，抵消掉整体一千亿的增量带来的超额的下降。所以我们的看法是明年量化投资管理规模肯定不止增加一千亿，粗略估计会增加三千亿到四千亿。我们拿基金业协会的数据为准，可能会到一万亿，实际管理规模可能会到六千亿以上。因为股票确实是容量最大的市场，A股是80万亿的市场，能容纳很大的资金。

量化选股策略里面有很多小分类。我们的观察是现在小票里面的博弈已经比较充分。我们看2018年的数据，小市值股票超额非常高。因为那时候量化占比低，而小票中机构占比较少，个人投资者占比较高，所以导致小票超额非常高，2018年小票超额我们能做到80%左右。但是随着这几年量化私募管理规模的扩张，小票市场博弈越来越充分。我们估计小票上的交易量量化占比超过30%以上。而且随着这几年注册制的施行，对没有优良基本面的一些小市值的股票，股价影响会比较大。而且随着市场经济深入发展，可能进入存量博弈的阶段，越大的公司越有优势。这种情况下，我们觉得虽然从超额角度小票可能还会比大票上的超额略高，但是由于整体指数会持续跑输沪深300指数，小票上的增强未必会跑赢以大票为基础的沪深300增强。

展望明年，这部分可能是很多量化机构着重发力的方向。从我们自己的数据来看，在大市值股票上量化占比较低，大概在10%左右，未来有很大的扩充空间。至于量化基本面策略，可能还有待时机。刚才讲了现在一线的私募量化机构超额还在20%以上，基本面的由于大容量低换手的特点，很难做到20%以上的超额。这种情况下基本面量化的策略还需要等待一段时间，或者说可能在空头上更有优势。如果大家能借到基本面没那么好的股票。现在我们体验来看不是特别好，能借到的个股大部分质量都比较好，做空价值较低，所以需要转融通扩展到更多的股票上。现在量化私募基本以价量策略为主，这也是为什么我说整个量化市场还有非常大的扩展空间。现在公募的量化基金基本上还是以基本面因子为主，由于公募基金的各种限制，现在管理了大概3000亿左右，但业绩也是非常不错的。私募基金由于天然费用上的劣势，要收管理费、业绩报酬，所以必须做出超高的超额，才能吸引投资者。对量化私募来说，要配置基本面为驱动的因子，可能还需要等几年。但是长期一定会有配置价值。

我们也展望一下CTA策略或者广义的管理期货策略。期货市场保证金大概是8000亿左右，但是这里面私募机构每家的管理规模非常小，加起来也只有几百亿左右，所以也还有很大的上升空间。而且CTA产品业绩和股票市场相关性很低，从分散风险的角度大部分机构都低配了CTA策略。这两年股市非常好，大家觉得对CTA的产品需求没有那么强烈，但是总有一年股票市场涨势没有这么好，或者短期跌幅比较大。对很多机构或者高净值客户来讲，有必要配置一些CTA产品。万一股市没行情的时候，CTA的产品能给客户带来分散风险的作用。

而且CTA有很强的配置逻辑，全世界现在五分之一的美元都是2020年印的，如果美国经济不复苏的话还会继续印下去，这种情况下钱要找到出路。最近几个月大宗商品涨的非常好，金银也涨了不少，涨幅最好的是比特币，现在涨到2万4美元，最近几天涨了20%。这也是对弱势美元强烈的反应，大家觉得美元贬值，控制发行量的比特币价格大幅上涨。同样大宗商品由于它的特性，也会有比较好的涨幅，所以利好CTA策略，从过去几个月行情来判断，确实各家CTA产品业绩是非常优秀的。明年如果经济复苏，对大宗商品需求上升，对CTA产品同样是利好。

量化里面的中性产品现在供应量不够，而且受制于高的对冲成本。刚才讲了对冲成本九个点，如果说只有20%的超额收益，市场中性产品的收益就很难做很高。而20%超额收益并不是很轻松的事情，这限制了中性产品容量的发展。所以低风险产品上需要做策略拓展：一方面可能拓展到主观的市场中性策略，选一堆好的股票做多，如果有些基本面好的票，可能通过定增折价来拿，同时选一些同行业的基本面较差的股票做空，这样也能获得低风险情况下的收益。另外一个尝试是放大敞口,通过短线策略择时对冲。第三会增加一些CTA策略。所以大家在想各种方法，在扩展中性产品的容量。都是想办法做一些创新，满足大量的投资者对低风险产品的需求。

我的演讲就到这里，谢谢大家！

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